«Больше, чем вы знаете»: Как принимать верные решения в бизнесе. Изображение № 1.

 

Майкл МОБУССИН

Главный специалист по инвестированию Credit Suisse

«Больше, чем вы знаете»: Как принимать верные решения в бизнесе. Изображение № 2.

Процесс против результата

Пол Деподеста (герой книги Moneyball) рассказывал, как однажды играл в блек-джек в Лас-Вегасе и сидевший справа от него парень, который набрал уже 17 очков, попросил ещё карту. Все за столом замерли, и даже дилер переспросил, уверен ли он в своём решении. Игрок кивнул, и дилер, разумеется, вытащил четвёрку. Что сказал дилер? «Отличное попадание». Конечно, отличное! Вы хотите, чтобы люди играли именно так, — если вы работаете на казино.

Эта история обращает наше внимание на одну из основных проблем инвестирования: процесс против результата. Идея в том, что вследствие игры вероятностей хорошие решения иногда ведут к плохим результатам, а плохие решения иногда ведут к хорошим результатам — как в этой истории о партии в блек-джек. Однако в долгосрочной перспективе именно процесс определяет результат. Вот почему казино — «дом» — всегда остаётся в выигрыше.

Инвестиционный процесс имеет чёткую цель: найти и использовать несоответствие между ценой акций компании и их ожидаемой ценностью. Последняя представляет собой средневзвешенное всех возможных исходов и рассчитывается умножением вознаграждения (то есть цены акции) при данном исходе на вероятность достижения этого исхода.

Возможно, самая большая ошибка в инвестировании — неумение различать основные финансовые показатели компании и предположения, подразумеваемые рыночной ценой. Суть не в том, какая лошадь, вероятнее всего, победит в скачках, а в том, ставки на каких лошадей или лошадь превышают их реальные шансы на победу. Это может казаться элементарным, и многие игроки считают, что следуют данному принципу, но на деле так поступают очень немногие. При таком подходе всё, кроме ставок, отходит на задний план. Когда вы выбираете, на какую лошадь сделать ставку, то руководствуетесь не тем, «нравится» ли она вам, а только привлекательным расхождением между её шансами на победу и ставками на неё.

При грамотном инвестиционном процессе учитываются как вероятность, так и величина выигрыша и внимательно отслеживается, где их согласованность — это показывается рыночной ценой — может нарушаться. Несмотря на то что ряд важных особенностей отличает инвестирование, скажем, от игры в казино или на скачках, основная идея одинакова: вы хотите, чтобы положительная ожидаемая ценность акций оказалась в вашу пользу.

 

 «Больше, чем вы знаете»: Как принимать верные решения в бизнесе. Изображение № 3.

Вероятность выигрыша

Решения должны быть основаны на взвешивании вероятностей. Чтобы разобраться с этим вопросом, давайте рассмотрим другую концепцию из области поведенческих финансов: боязнь потерь. По вполне разумным эволюционным причинам люди стремятся избегать потерь, когда выбирают между рискованными исходами. Конкретнее: негативное влияние убытка на психику человека в два с половиной раза сильнее, чем позитивное влияние от прибыли того же размера. Мы любим оказываться правыми, поэтому часто делаем выбор в пользу событий с высокой вероятностью.

Акцент на вероятности разумен в том случае, когда исходы симметричны, но нецелесообразен, когда выигрыши асимметричны. Известно, что примерно 90% всех позиций по опционам теряют деньги. Значит ли это, что держание опционов — плохая идея? Ответ зависит от того, сколько денег вы зарабатываете на тех 10% позиций, которые оказываются прибыльными. Если покупаете 10 опционов по $1 и на девяти из них теряете деньги, но один приносит $25, то у вас при ужасающе низкой доле успешных попыток будет вполне приличная прибыль.

Вот почему с точки зрения ожидаемой ценности некоторые позиции с низкой вероятностью могут быть очень привлекательны, а некоторые позиции с высокой вероятностью — нет. Скажем, существует 75-процентная вероятность того, что компания достигнет прогнозной прибыли на акцию и её акции, оценённые с учётом достижения плановых показателей, вырастут в цене на 1%, и 25-процентная вероятность того, что компания не достигнет своих плановых показателей и её акции упадут на 10%. В этом случае мы имеем высокую вероятность выигрыша, но отрицательную ожидаемую ценность.

 

«Больше, чем вы знаете»: Как принимать верные решения в бизнесе. Изображение № 4.

Метод Баффетта

Уоррен Баффетт, без сомнения один из величайших инвесторов ХХ столетия, говорит, что ум и талант подобны лошадиным силам двигателя, но эффективность двигателя зависит от их рационального использования. «Многие люди имеют двигатели в 400 лошадиных сил, но используют максимум 100, — говорит он. — Лучше иметь двигатель в 200 лошадиных сил и выжимать из него все 200». И один из способов добиться этого, по его мнению, заключается в том, чтобы рассматривать все инвестиционные возможности с позиции ожидаемой ценности.

Как замечает партнёр Баффетта Чарли Мангер, «огромное преимущество такого партнёра, как Баффетт, в том, что он автоматически мыслит в терминах дерева решений». Говорит Баффетт: «Умножьте вероятность выигрыша на сумму возможного выигрыша и вычтите вероятность убытка, умноженную на сумму возможного убытка. Мы стараемся делать именно так. Это несовершенная формула, но она выражает самую суть».

Естественно, определить возможные результаты и их вероятности — непростая задача. Но этот процесс навязывает инвестору правильную дисциплину мышления, заставляя его оценить, как разные изменения ожиданий в отношении триггеров стоимости — таких как продажи, издержки и инвестиции — повлияют на акционерную стоимость, а также на вероятность различных исходов. Кроме того, такое упражнение помогает избежать ловушки под названием «боязнь потери».

 

 «Больше, чем вы знаете»: Как принимать верные решения в бизнесе. Изображение № 5.

4 принципа разумности

Долгосрочный успех в любой вышеуказанной вероятностной среде основан на ряде общих моментов. Я выделяю среди них четыре.

Концентрация. Профессиональные игроки никогда не распыляются на множество разных игр — они не приходят в казино, чтобы немного поиграть в блек-джек, немного покидать кости в крэпсе, недолго посидеть у игровых автоматов. Они сосредоточиваются на конкретной игре и изучают её досконально. Аналогичным образом большинство инвесторов должны определить свою сферу компетенции — области, где они обладают относительным знанием и опытом. Пытаться получить конкурентное преимущество в широком спектре отраслей и компаний, мягко говоря, сложная задача. Большинство успешных инвесторов придерживаются своего круга компетенций.

Множество ситуаций. Игроки в вероятностные игры должны изучать множество ситуаций. Инвесторы также должны оценивать множество ситуаций и собирать большое количество информации, потому что рыночная цена обычно бывает достаточно точной. Например, чрезвычайно успешный президент инвестиционного подразделения в Geico Лу Симпсон старается заниматься анализом пять-восемь часов в день и совершает сделки очень редко.

Ограниченные возможности. Как отмечает Торп в своей книге «Победи дилера», даже когда вы знаете, что делаете, и играете в идеальных условиях, шансы всё равно благоприятствуют вам менее чем в 10% случаев. А редко кто играет в идеальных условиях. Смысл для инвесторов заключается в том, что, даже когда вы компетентны, благоприятные ситуации — где у вас будет обоснованное альтернативное мнение, не совпадающее с рынком, — возникают нечасто.

Ставки. В казино вы должны каждый раз делать ставку, чтобы сыграть. В идеале, можете ставить небольшие суммы, когда шансы не в вашу пользу, и крупные суммы, когда шансы смещаются в вашу сторону, но, чтобы сыграть, вы должны сделать ставку. С другой стороны, в инвестировании вы не обязаны участвовать, когда считаете, что ситуация не в вашу пользу, и можете активно играть, когда ситуация кажется привлекательной (разумеется, в рамках ограничений своей инвестиционной политики). Таким образом, инвестирование гораздо перспективнее, чем другие вероятностные игры.